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好客转债754898投资价值分析

2019-08-02 10:45 东方财富网

  8月1日,好莱客公开发行 6.3亿元可转换公司债券,简称为“好客转债”,债券代码为“113542”,申购代码为“754898”。

  条款分析:条款中规中矩、债底保护一般,平价尚可有一定申购安全垫

  条款方面,好客转债的票面利率分别为0.4%,0.6%,1.0%,1.5%,1.8%,2.0%,到期赎回价为110元(含最后一期年度利息),期限为6年,面值对应的YTM为2.45%;债项评级为AA级,以上清所 6 年期 AA中短期票据到期收益率5.13%(2019/7/30)作为贴现率估算,债底价值85.89元,保护性一般。下修条款为[10/30,80%],有条件赎回条款 [15/30,130%],有条件回售条款[30,70%,面值+当期应计利息]。正股当前股价16.35元,对应转债平价98.38元。综合看,我们认为,该券有一定的申购安全垫。

  正股基本面:定制家居具备天然赛道优势,发展全渠道获客是亮点

  好莱客(603898.SH)是一家专注于全屋定制领域的家装类企业。公司主要业务是板式家具的设计、生产和销售,同时也对成品家具及软装进行配套。业绩方面,2018年归母净利润同比增长9.8%,低于预期(华泰轻工),但19Q1受益于315促销活动,订单有所回暖(预收账款同比增41%)。行业方面,定制家居直接面向消费者,中间环节较少,存在天然的赛道优势。公司未来增长的主要动力在于:1、零售渠道稳步增长,向全渠道获客转型;2、公司联手互联网家装龙头,共享齐家网精准流量;3、品类拓展提升客单价同时受益于集采控制原材料采购价格以及人均效能的提升。

  正股估值略低,暂无明显的上涨触发剂

  正股当前股价16.35元,对应PE TTM为13.1x,相对自身处于历史低位;与同类公司欧派家居(PE TTM 27.5x)、顾家家居(18.9x)、索菲亚(17.9x)相比也偏低。我们的判断是:1、好莱客在定制家装行业地位偏二线+19Q1费用率提高可能降低了投资者的认可度;2、但公司积极开拓渠道,改善经营质量,业绩已经有所回暖,股价弹性也不差。综合看,我们认为该股存在一定的估值修复空间。当然,近期消费与内需板块抱团现象出现松动,加上该正股也无明显的上涨触发剂,可能是不利因素。

  股权集中,质押风险不高、暂无解禁压力,总体风险可控

  公司股权集中,前两大股东合计占比66.14%(2019/7/30);质押比例则占当前总股本0.34%(2019/7/30),风险不大;另外,公司近期暂无解禁计划,预计股价面临的压力不大。经营方面,我们认为:1、地产销售变化可能对家具制造有所影响;2、原材料中板材、铝型材等占成本比例较高,其变化可能对利润率产生影响。但总体而言,公司风险可控。

  申购建议

  推荐申购。好客转债的条款整体来说很一般,没有什么突出的亮点,但仍建议申购,原因有三:

  一是行业与房地产并非一损俱损。“房住不炒”定位提出以来,房地产这头“疯牛”终于被拉住了,近一段有企稳降温迹象,可能有小伙伴担心房地产对家具行业的影响,其实影响并没有这么大。大家一定听过“口红效应”吧,当在经济不景气时,口红销量反而会上升。同理,房子买不起了,我买个家具总还不成吧?

  二是从正股走势看,目前股价处于近年来的低点,一个相对比较安全的位置。至于今年一季度增速下滑严重,应该与家具行业的季节性周期有关。大家知道,一季度对应着春节,装修房子的人锐减,家具工厂的工人也都回家过年了。相信半年报应该有一定的改观。

  三是得益这几天大盘不错,正股也涨幅明显,转股价值拉升到101.5,值得申购一试。

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